摘要：目前，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)合法合規(guī)發(fā)展已成為重要問題。本文依據(jù)中國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)特征事實(shí)，構(gòu)建動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，模擬分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸經(jīng)濟(jì)影響、風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理及宏觀審慎政策有效性。研究結(jié)果表明：(1)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸在提高金融滲透率、促進(jìn)金融普惠的同時(shí)，也放大了信貸波動(dòng)，增加了銀行體系外的金融脆弱性;(2)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)存在適度最優(yōu)規(guī)模邊界，無序發(fā)展不利于社會(huì)福祉提高;(3)與P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)規(guī)模過度相比，平臺(tái)債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)更嚴(yán)重;(4)在監(jiān)管非對(duì)稱下，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸削弱了宏觀審慎政策有效性。因此，擴(kuò)大宏觀審慎政策框架覆蓋范圍，將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸納入宏觀審慎政策框架，與P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)可持續(xù)發(fā)展并非對(duì)立關(guān)系，一定程度上可平抑信貸波動(dòng)，提高宏觀審慎政策有效性。

　　關(guān)鍵詞：P2P網(wǎng)絡(luò)借貸;流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);宏觀審慎;金融穩(wěn)定;金融監(jiān)管;數(shù)值模擬

　　《中國銀行業(yè)》(月刊)2013正式創(chuàng)刊。郵發(fā)代號(hào)：2-337是由中國銀行業(yè)協(xié)會(huì)、《中國農(nóng)村金融》雜志社主辦的銀行業(yè)雜志。

　　隨著互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)的發(fā)展和居民投資理財(cái)需求的旺盛，以金融脫媒為特征的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸在全國范圍內(nèi)迅速發(fā)展起來。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸依托互聯(lián)網(wǎng)，為投資人和融資人提供資金借貸信息，撮合和促成投資人與融資人在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上進(jìn)行資金借貸。2007年6月，我國首家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)——拍拍貸在上海成立，隨后各類P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)如雨后春筍般涌現(xiàn)。據(jù)網(wǎng)貸天眼統(tǒng)計(jì)，截至2017年，全國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)數(shù)量已有6461家，行業(yè)成交量達(dá)16681.65億元。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸已成為云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能和區(qū)塊鏈等新興科技與金融創(chuàng)新深度融合的重要實(shí)踐。

　　與此同時(shí)，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸支付主體、渠道、場(chǎng)景、數(shù)據(jù)等多維度的碎片化，也埋下一些流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患。由于線上借貸模式有其獨(dú)特性，金融監(jiān)管制度滯后，各個(gè)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)資質(zhì)不一、良莠不齊，一度出現(xiàn)“提現(xiàn)困難”“清盤退出”及“停業(yè)跑路”等信用問題，被形象地稱為“爆雷潮”，引發(fā)社會(huì)對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。這些P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的問題平臺(tái)已在居民、銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)以及中小企業(yè)之間建立起錯(cuò)綜復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。實(shí)體部門需要付出更高成本，融資需求沒有得到充分滿足，甚至一些借貸主體通過不合規(guī)平臺(tái)服務(wù)產(chǎn)生了加杠桿、期限錯(cuò)配問題，這些都成為誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的新隱患。

　　這些層出不窮的金融亂象，不僅影響貨幣政策傳導(dǎo)和金融資源配置效率，而且也危及金融穩(wěn)定，最終損害社會(huì)福利。鑒于此，我國《“十三五”現(xiàn)代金融體系規(guī)劃》明確指出，要“逐步擴(kuò)大宏觀審慎政策框架的覆蓋范圍，探索將影子銀行、資管產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)金融等更多金融活動(dòng)納入宏觀審慎政策框架，實(shí)現(xiàn)宏觀審慎管理和金融監(jiān)管對(duì)所有金融機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)、活動(dòng)及其風(fēng)險(xiǎn)全覆蓋”。2016年，國務(wù)院?jiǎn)?dòng)了互聯(lián)網(wǎng)金融專項(xiàng)整治，并將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸列為重點(diǎn)整治領(lǐng)域。正確把握P2P網(wǎng)絡(luò)借貸本質(zhì)，深入分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的經(jīng)濟(jì)影響及其背后的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理，量化評(píng)估宏觀審慎政策有效性，對(duì)深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，推動(dòng)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)可持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。

　　一、文獻(xiàn)綜述

　　金融危機(jī)后，非銀行金融機(jī)構(gòu)快速發(fā)展對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)及金融穩(wěn)定的影響引起人們廣泛反思。其中，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問題也越來越受到關(guān)注。Narain[1]研究認(rèn)為，金融技術(shù)公司經(jīng)常處于監(jiān)管灰色地帶，可能會(huì)開展一些銀行業(yè)務(wù)，但不受許可和監(jiān)管限制，未來有必要要求金融技術(shù)公司接受審慎監(jiān)管。Freedman等[2]研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)傳統(tǒng)借貸，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)信息透明度低，在非接觸性借貸交易中，社會(huì)關(guān)系不透明會(huì)導(dǎo)致借貸存在嚴(yán)重逆向選擇問題。國際清算銀行(Bank for International Settlements，BIS)[3]強(qiáng)調(diào)，全球金融危機(jī)后，源于資本市場(chǎng)融資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)更為普遍，金融創(chuàng)新和金融科技的應(yīng)用可能會(huì)改變風(fēng)險(xiǎn)的屬性，這需要一系列新政策和更多宏觀審慎政策工具加以應(yīng)對(duì)。國際貨幣基金組織(International Monetary Fund，IMF)[4]認(rèn)為，為了維護(hù)金融穩(wěn)定，監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須關(guān)注新的風(fēng)險(xiǎn)，包括網(wǎng)絡(luò)安全、金融科技以及審慎監(jiān)管范圍之外的其他機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)活動(dòng)可能給金融穩(wěn)定造成的威脅，這需要采用新的宏觀審慎工具來解決銀行部門之外的脆弱性問題。

　　在國內(nèi)，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸作為一種新興金融業(yè)態(tài)，其研究主要聚焦于三方面：一是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸交易特征與影響因素[5-6]，二是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸收益率波動(dòng)及影響因素[7]，三是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸國際經(jīng)驗(yàn)與案例分析[8]。然而，對(duì)于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)問題，僅有少量文獻(xiàn)有所涉獵。黃益平等[9]梳理分析3439家P2P問題平臺(tái)特征，發(fā)現(xiàn)信息嚴(yán)重缺失、從業(yè)時(shí)間較短、利率區(qū)間狹窄、利率水平高以及業(yè)務(wù)品種不全等都是問題平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)隱患。王修華等[10]基于222家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)樣本，研究發(fā)現(xiàn)管理層信息披露、年化收益率和第三方資金存管等因素對(duì)問題平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)具有顯著影響。

　　范超等[11]基于444家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)數(shù)據(jù)研究，認(rèn)為網(wǎng)民評(píng)論和關(guān)注度、平臺(tái)利率、資金凈流入與待還款金額等波動(dòng)都是識(shí)別平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)程度重要指標(biāo)。劉紅忠等[12]基于實(shí)物期權(quán)理論，構(gòu)建P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)事件的結(jié)構(gòu)模型，揭示P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的內(nèi)在機(jī)理。魏明俠等[13]通過建立P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場(chǎng)上各主要參與主體間的博弈模型，對(duì)借款方、貸款方、平臺(tái)方和監(jiān)管方兩兩間進(jìn)行了博弈分析，并結(jié)合實(shí)際案例對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)行為進(jìn)行了分析。

　　總體上，我國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸研究多關(guān)注微觀層面因素，與之相關(guān)的實(shí)證分析也依賴行業(yè)調(diào)查和平臺(tái)財(cái)務(wù)自行披露，這些樣本數(shù)據(jù)是否足夠大，是否具有代表性值得商榷，碎片化研究可能缺乏宏觀系統(tǒng)性思考。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸固然具有小額分散特征，但也只能分散平臺(tái)內(nèi)不同借款人個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，而金融自身風(fēng)險(xiǎn)則無法在平臺(tái)內(nèi)小額分散消除。隨著金融科技的推廣與應(yīng)用，針對(duì)金融穩(wěn)定的新的威脅不斷涌現(xiàn)，迫使金融監(jiān)管改革。十九大明確提出“健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”后，新的標(biāo)準(zhǔn)、工具和實(shí)踐得以補(bǔ)充和實(shí)施。顯然，剖析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理與評(píng)估宏觀審慎工具有效性不再是兩個(gè)獨(dú)立議題，需要納入一個(gè)統(tǒng)一框架進(jìn)行綜合研究。

　　與現(xiàn)有研究不同，本文可能的創(chuàng)新在于：第一，基于當(dāng)前我國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸整頓的經(jīng)濟(jì)背景，在模型中引入“資金池”特征，捕捉并模擬刻畫許多問題平臺(tái)潛在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患;第二，從社會(huì)福利角度，討論P(yáng)2P網(wǎng)絡(luò)借貸發(fā)展的內(nèi)生閾值，以及在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)下，量化評(píng)估不同審慎工具的有效性。此外，在研究方法上，前期文獻(xiàn)多采用微觀計(jì)量實(shí)證或信息博弈方法，從微觀主體最優(yōu)化決策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)影響視角切入的研究較少。鑒于此，本文通過建立動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型DSGE，系統(tǒng)分析了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)期限錯(cuò)配與債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式背后的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)機(jī)理，反事實(shí)模擬了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸下的宏觀審慎政策有效性，提出推動(dòng)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)規(guī)范發(fā)展的政策建議，以期能夠?yàn)楹暧^審慎政策框架的完善提供理論支持。