摘 要：科創(chuàng)板設(shè)立及注冊制的推行，反映了國家完善多層次資本市場，貫徹創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，扶持具有核心技術(shù)的中小型科技企業(yè)的決心。私募股權(quán)投資機構(gòu)作為資本市場重要的組成力量，面對科創(chuàng)板的推出，也應(yīng)在項目篩選、企業(yè)估值、投后服務(wù)等方面相應(yīng)調(diào)整投資策略。本文通過分析科創(chuàng)板新材料領(lǐng)域上市企業(yè)，歸納私募股權(quán)投資機構(gòu)的投資行為特征及投資收益，并為新形勢下的私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)的實踐提出建議，以供參考。

　　關(guān)鍵詞：科創(chuàng)板;新材料;私募股權(quán)投資;IPO;案例分析;投資收益

　　2018年以來，受宏觀經(jīng)濟下行壓力增大、資管新規(guī)出臺、金融去杠桿等影響，私募股權(quán)投資行業(yè)在經(jīng)歷了幾年高速發(fā)展后進(jìn)入調(diào)整階段。受益于2019年科創(chuàng)板的正式開市，私募股權(quán)投資行業(yè)IPO退出案例大幅增加，重新點燃了市場熱情。正如國外風(fēng)險投資行業(yè)以NASDAQ為代表的多層次資本市場的共同作用催化了技術(shù)創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)革命[1]，科創(chuàng)板的推出為我國科技創(chuàng)新企業(yè)快速發(fā)展提供了新的資本運作平臺，也給私募股權(quán)投資機構(gòu)的投資能力提出了新的要求。

　　1 新材料行業(yè)是國家重點支持的產(chǎn)業(yè)方向

　　在中美貿(mào)易摩擦的大背景下，加快核心技術(shù)攻關(guān)，集中力量攻克“卡脖子”問題已成為我國持續(xù)發(fā)展的迫切需求。作為半導(dǎo)體、電子信息、新能源、航天軍工和生物醫(yī)療等高科技行業(yè)的上游，新材料行業(yè)具有技術(shù)壁壘高、壟斷性強等特點。在先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域中占據(jù)著全產(chǎn)業(yè)鏈的核心地位，既是科創(chuàng)板重點支持的六大產(chǎn)業(yè)之一，又是私募股權(quán)投資機構(gòu)重點關(guān)注的行業(yè)方向。據(jù)工信部數(shù)據(jù)，我國新材料產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值由2011年的0.8萬億元增加到2019年的4.57萬億元，預(yù)計到2025年產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值將達(dá)到10萬億元，擁有巨大的發(fā)展機遇。

　　根據(jù)《上市企業(yè)推薦指引》，新材料領(lǐng)域主要包括先進(jìn)鋼鐵材料、先進(jìn)有色金屬材料、先進(jìn)石化化工新材料、先進(jìn)無機非金屬材料、高性能復(fù)合材料、前沿新材料及相關(guān)技術(shù)服務(wù)等。與傳統(tǒng)材料相比，新材料產(chǎn)業(yè)屬于技術(shù)密集型、資金密集型的新興產(chǎn)業(yè)，對產(chǎn)品的創(chuàng)新性、配套產(chǎn)業(yè)鏈的完善程度、裝備和工藝的成熟性均要求較高，導(dǎo)致新材料的研發(fā)過程投入大、周期長，在技術(shù)與市場上均具有很高的壁壘和風(fēng)險。這也決定了新材料企業(yè)的幾個特點：由于較高的技術(shù)壁壘與市場壁壘，新材料企業(yè)一旦進(jìn)入下游供應(yīng)鏈體系，將在較長時間內(nèi)維持相對穩(wěn)定的銷量增長，維持較高的利潤水平;較快的技術(shù)迭代導(dǎo)致企業(yè)需要不斷內(nèi)生增長和外延并購，因此需要持續(xù)的資金投入。

　　新材料行業(yè)的這些特點導(dǎo)致很難獲得傳統(tǒng)銀行資金的關(guān)注，包括風(fēng)險投資(Venture Capital)、并購基金、Pre-IPO基金、政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)資本等，私募股權(quán)投資機構(gòu)成為中小企業(yè)發(fā)展的重要資金來源。私募股權(quán)投資機構(gòu)致力于推動技術(shù)創(chuàng)新與應(yīng)用，為新技術(shù)找到產(chǎn)業(yè)化擴張路徑，推動企業(yè)成長，從企業(yè)的真實價值和未來成長中獲利。這種能夠與創(chuàng)業(yè)企業(yè)建立收益共享、風(fēng)險共擔(dān)的風(fēng)險收益對稱機制，已成為支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新、推動產(chǎn)業(yè)發(fā)展、促進(jìn)經(jīng)濟動能轉(zhuǎn)換的重要力量。

　　2 科創(chuàng)板新材料企業(yè)的投資案例分析

　　截至2020年12月31日，科創(chuàng)板上市企業(yè)共計215家，以新材料為主要業(yè)務(wù)的企業(yè)有44家，占比20%，涵蓋了化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)，金屬制品業(yè)，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，鐵路、船舶專用設(shè)備制造業(yè)，研究和試驗發(fā)展等多個細(xì)分領(lǐng)域。在44家企業(yè)中，共有37家企業(yè)曾獲得私募股權(quán)基金的投資，滲透率達(dá)到84%。其中，新材料企業(yè)容百科技獲得24.93億元的資金支持，西部超導(dǎo)獲得41支基金支持，分別為首批25家科創(chuàng)板企業(yè)中獲得私募股權(quán)基金金額和數(shù)量最多的企業(yè)[2]。此外，部分新材料企業(yè)的股東中還出現(xiàn)國外投資機構(gòu)的身影，有一些企業(yè)采取了在TMT行業(yè)中較為流行的紅籌或者VIE架構(gòu)，側(cè)面反映了私募股權(quán)投資機構(gòu)對新材料行業(yè)的關(guān)注程度。

　　2.1 投資時點與退出周期

　　私募股權(quán)投資機構(gòu)的目的是為了獲得股權(quán)增值，而不是長期參與某個行業(yè)或者某個企業(yè)的發(fā)展。因此，通過IPO實現(xiàn)有效退出是投資者能夠獲利的關(guān)鍵。分析以上37家獲得私募股權(quán)投資機構(gòu)的企業(yè)，公司從成立到上市，平均需要14.8年，最長的泛亞微透為25年，最短的滬硅產(chǎn)業(yè)不到5年。從細(xì)分行業(yè)上看，面向電子、半導(dǎo)體、新能源等行業(yè)的企業(yè)，如滬硅產(chǎn)業(yè)、容百科技、神工股份、方邦股份等，上市周期相對較短。但是，多數(shù)是經(jīng)過較長時間的沉淀發(fā)展的成長期或者成熟期的企業(yè)，因此在導(dǎo)入期獲得私募股權(quán)投資機構(gòu)的資金支持就至關(guān)重要。在37家企業(yè)中，約半數(shù)企業(yè)可在設(shè)立起5年內(nèi)獲得第一筆投資，但在企業(yè)早期階段投資的機構(gòu)退出周期普遍較長，從獲得機構(gòu)第一筆投資到成功上市的平均年限為7.4年。這些早期機構(gòu)屬于國資背景的居多，主要目的是扶持中小企業(yè)成長，并不刻意追求退出收益。

　　大多數(shù)情況下，市場化的私募股權(quán)投資機構(gòu)傾向于在新材料進(jìn)入成長期和成熟期以后對公司進(jìn)行投資。對于新材料行業(yè)企業(yè)，產(chǎn)品及技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化和商業(yè)化十分關(guān)鍵，一旦完成量產(chǎn)及供應(yīng)鏈導(dǎo)入，企業(yè)便能夠獲得較高的盈利能力及成長性。獲得過私募股權(quán)投資的37家企業(yè)中，在報告期內(nèi)(上市前三年)曾獲得投資的企業(yè)有27家，占比73%。盡管處于成長期或成熟期階段的企業(yè)，往往已經(jīng)具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但是私募股權(quán)投資基金的進(jìn)入仍然能在激勵創(chuàng)新、規(guī)范治理、認(rèn)證監(jiān)督、資本運作等方面發(fā)揮積極作用[3]。一些成立時間較久的企業(yè)在獲得私募股權(quán)投資基金支持后，三五年內(nèi)很快就成功登陸資本市場，比如建龍微納、聯(lián)瑞新材、歐科億等，顯示出投資者在資本以外為企業(yè)提供的幫助。對于投資機構(gòu)來說，這樣的投資策略的好處是標(biāo)的企業(yè)已經(jīng)有一定規(guī)模，收入和利潤穩(wěn)步上升，未來上市概率較大，退出周期較短，缺點則是價格較高，盈利難以保證。

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